水利基础设施投资信托基金（REITs）试点进展与推进思路
推进水利基础设施投资信托基金（REITs）试点，有利于盘活水利基础设施存量资产、扩大水利基础设施有效投资。2021年6月，国家发展改革委印发《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》，明确将具有供水、发电功能的水利设施纳入试点范围。水利部多次组织开展培训、调研和调度，指导各地开展水利基础设施REITs试点工作，构建水利基础设施存量资产和新增水利基础设施投资的良性循环机制。湖南、宁夏、贵州、浙江、陕西、云南、福建等地提出了多个水利基础设施REITs意向项目，宁夏银川都市圈城乡西线供水工程、浙江绍兴汤浦水库、湖南湘水发展等项目取得了积极进展。本文基于意向项目的进展，归纳总结目前水利基础设施REITs试点采用的主要模式，梳理分析试点推进中好的做法以及主要制约因素，提出相关思路对策，为进一步推动试点工作提供参考。
1、水利基础设施REITs试点采用模式
水利REITs试点项目资产为具有供水、灌溉、水力发电等功能，且具备一定收益能力的水利基础设施。目前，推进中的意向项目涵盖了综合水利枢纽、水电站、水源工程、城乡供水、灌区等多种类型、不同规模的基础资产，大体可以归结为两种模式。
大型水利基础设施——优质资产剥离模式
大型水利基础设施涉及水库、供水、综合水利枢纽等工程类型，具有防洪、灌溉、供水及水力发电等多种功能，兼具公益性和经营性特征。大型水利基础设施作为REITs基础资产，通常需要将具有供水和发电等直接收益的相关资产剥离出来，这主要是基于满足REITs发行条件的考虑。大型水利工程投资额远超REITs发行规模最低10亿元的标准，但由于工程承担部分公益性功能，总体收益率较低，按照REITs要求的收益法资产评估值通常低于账面价值，无法满足国有资产转让条件，因此可将具有供水和发电功能的经营性资产进行单独核算和剥离。如宁夏银川都市圈城乡西线供水工程总投资74亿元，从中剥离出建成并发挥效益的取水泵站、调蓄水库、供水水厂等作为REITs基础资产，评估净值约60亿元。此外，为保障公益性功能的发挥，在制定产品发行方案时，要合理确定原始权益人回购REITs产品份额，找到基础设施公益性和经营性的平衡点，保持工程持续稳定运营。如浙江汤浦水库拟剥离部分管线资产，初步测算资产规模约14亿元，发行公募REITs后原始权益人自持份额不低于51%。
中小型水利基础设施——资产重组整合模式
一些中小型水利基础设施虽然盈利情况较好，但工程规模相对较小，单个工程无法满足REITs发行规模要求，通常需要进行多个项目的资产重组整合，具体方式包括以下几种：一是同类资产整合，如云南拟以元谋大型灌区丙间片11.4万亩（1亩=1/15hm2）高效节水灌溉项目为基础，整合多个灌溉类政府和社会资本合作（PPP）项目、特许经营项目；福建省水利投资开发集团尝试整合5个县的供水资产。二是具有关联性的类似资产整合，如湖南省湘水集团将旗下的3个水电站和2个风电站打包作为基础资产。三是产业链上下游资产整合，如贵州遵义将原水、供水、污水处理多个项目进行打包，形成水务一体化基础资产。
2、推进水利基础设施REITs试点的做法
截至目前，进展较快的意向项目已开展了两年左右的相关工作，积累了一些做法和经验。
水利部门主动作为、提前谋划
相关水利部门对照REITs发行要求，结合当地水利工程现状和特点，明确工作思路，择优筛选项目，谋划后续发展，为试点项目申报工作奠定基础。宁夏确定了“资产优质、市场导向、注重运营、防控风险、积极稳妥”的工作原则，在盘点省内水利资产的基础上，择优选取银川都市圈城乡西线供水工程作为试点项目。云南省水利厅印发《推进高效节水灌溉项目不动产投资信托基金（REITs）试点工作方案》，鼓励大禹节水集团作为社会资本方，继续参与省内高效节水灌溉、农业水价综合改革、高标准农田建设等相关项目建设运营，扩大基础资产规模，提升市场化运营水平，为后续发行水利基础设施REITs打下良好基础。
各级政府高度重视、统筹协调
水利基础设施发行REITs涉及土地划拨、工程确权、国资转让、供水供电价格制定等众多事项，在试点推进中的各种问题需要各级政府充分重视、多部门协同解决。湖南省委省政府高度重视公募REITs试点工作，省证监局对湘水发展项目进行具体指导，省水利厅组织各相关县市多次召开专题会议，逐条解决存在问题。宁夏水利厅建立了厅长包抓、专班主抓、部门共抓的工作机制，银川市成立了常务副市长为组长、分管副市长为副组长、有关部门为成员的工作专班，合力推进试点项目落地。浙江绍兴市成立了汤浦水库REITs试点工作专班，由常务副市长任组长，成员包括发展改革、财政、自然资源、水利、国资委等部门和柯桥区、上虞区相关部门，形成市级领导牵头负责、多部门共同参与、上下联动、板块合作的协同工作机制。
相关各方创造条件、规范推进
为满足REITs对基础资产权属清晰、收益稳定的基本要求，有的省份优选市场化程度较高的特许经营项目，有的省份对基础条件较好的水利基础设施开展确定产权、规范经营权、改革水价等一系列工作。银川市与银川中铁水务集团于2019年签订了银川都市圈城乡西线供水工程特许经营协议，授予其30年特许经营权，工程运营单位权属清晰、职能明确，充分发挥经营优势，实现了工程规范管理、高效运行。浙江绍兴汤浦水库项目按照“统盘考虑、先易后难、分步办理”工作思路，完成不动产确权；拟由绍兴市政府授权市水利局作为具体实施机构，明确授予汤浦公司对汤浦水库的经营权利和经营期限；开展水价成本监审，核定水价，调整原水价格，提高项目预期收益。
专业机构尽早介入、优化设计
REITs具有很强的专业性，原始权益人及时聘请专业机构，有助于尽快选定基础资产，找准推进方向，优化REITs产品方案，有效提高项目申报效率。湖南湘水集团在项目正式启动前开展了半年多的前期工作，广泛咨询资本市场各中介机构的意见，筛选基础资产，开展项目论证。专业机构提供了针对性的建议，如对于基础资产的选择，既要适度分散，对冲单个资产的经营风险，同时也不宜过多，避免造成资产整合困难；对于资产出表还是并表，要根据原始权益人是要保有对基础资产的控制权，还是要降低资产负债率、回收更多资金等不同需求进行决策；在部分资产合规性手续办理困难的情况下，要及时进行调整，优化产品发行方案。
3、水利基础设施REITs试点推进的主要制约因素
对照国家发展改革委、中国证监会关于推进基础设施领域REITs试点有关要求，结合目前的REITs市场环境，水利基础设施REITs试点项目推进过程中主要存在以下制约因素。
REITs融资效率偏低
目前，我国基础设施公募REITs市场尚不成熟。截至2023年6月底，我国上市REITs产品达到28只，发行市值为924亿元。根据相关研究，目前的REITs市场规模约为潜在市场规模的1%左右，还未形成常态化发行机制，相较于银行贷款、发行债券等融资方式效率偏低。一方面，REITs发行周期较长。首批试点项目的发行周期超过一年，湖南湘水发展项目从启动前期工作至今也已有一年多的时间。这是由于基础设施REITs结构复杂，主要包括公募基金、资产管理计划、项目公司3层，发行审批环节较多。同时，相关制度不尽完善，项目前期手续补办多采用“一事一议”，各地发展改革委审核标准不一致，影响发行进度。另一方面，REITs回收资金有限。基础设施REITs发行通常需要偿还现有债务，原始权益人自持比例较高，在我国现行的税收制度下税负仍偏重，真正回收可投入新建项目的资金有限。如宁夏银川都市圈城乡西线供水项目预计REITs发行规模约60亿元，原始收益人银川中铁水务集团自持34%、约20亿元，偿还负债约30亿元，实际回收资金约10亿元，不足发行规模的20%。
水利项目较难满足REITs发行条件
发行REITs对基础资产的规模以及运营的成熟性、稳定性和盈利性都有明确要求，大部分水利项目较难满足发行条件。
一是水利项目经营状况不理想。由于水利基础设施公益性较强，水价未实现全成本定价，市场化程度不高，投资回报率偏低，经营性净现金流不足，地方政府补贴比例较高，无法满足净现金流分配率4%以上、收益合理分散等发行的基本要求。
二是水利基础设施资产估值偏低。发行REITs要求以收益法开展资产评估，但由于水利项目盈利不佳，资产评估值通常较低，存在部分项目达不到10亿元的基本发行要求，低于资产账面价值、无法满足资产转让条件，低于原始权益人预期等问题。
三是项目合规性手续不齐全。发行REITs需要满足一系列合规性条件，部分水利项目在依法合规使用土地、办理产权证书、规范获得经营权等方面存在困难。另外，由于水利工程投资多为拼盘形式，涉及中央、省、市、县各级财政以及社会资本等多渠道资金，部分改建续建工程还涉及不同时期建设的新老工程，资产分摊和确权存在一定困难。
部分原始权益人无法或不愿参与试点
REITs试点对原始权益人也有较高要求，很多水利资产原始权益人不符合基本条件，有些具备条件的原始权益人因主观原因参与试点的积极性不高。一是行政化管理的水利工程数量较多。由于水利工程管理体制原因，大量水利存量资产由政府和事业单位管理，不符合REITs对原始权益人单位性质的要求。二是企业化管理的资产较为分散。水利基础设施相关企业涉及各区域省、市、县各级众多公司，很多公司小而散，资产规模难以满足REITs发行和扩募要求。三是部分资产相关权益人难以协调。很多供水工程的项目公司有地方政府参与，有的地方政府由于担心无法平衡好项目公益性和经营性关系或无法从REITs融资投向的新工程中受益等原因，不同意基础资产转让，存在很大协调难度。四是部分企业参与意愿低。一些企业一方面依赖于现有优质资产融资和维持现金流平衡，不愿意将其剥离，或更倾向于使用融资效率更高、成本相对较低的融资方式，如政策性开发性金融工具等。
4、水利基础设施REITs试点的推进思路
贯彻落实“两手发力”的治水思路，在政府层面建立健全水利基础设施REITs的工作协调、项目储备、监督管理“三项机制”，从市场角度深入推进工程供水价格和水利工程管理“两项改革”，在确保水利基础设施公益作用充分发挥的前提下，积极稳妥推进水利基础设施REITs试点。
健全试点工作协调机制
各地水利部门要紧抓基础设施领域REITs常态化发行的有利时机，加强与发展改革、证券监管、自然资源、国有资产监管等相关部门协调沟通合作，推动建立健全相关地区各层级、多部门参加的综合推动机制，定期调度会商，加强工作统筹协调，优化工作流程，明确合规性手续等相关事项办理责任部门，降低沟通协调成本，减少“一事一议”，提高相关工作公开度和可预期性，提高前期手续补办、政府出具无异议函等事项办理效率。
建立试点项目储备机制
鼓励地方水利部门结合当地实际，全面开展区域内水利基础设施存量资产盘点，从经济性、安全性、合规性、国有资产保值增值等多个维度对存量资产进行科学评估，摸清项目底数，择优选取适宜项目。研究建立水利基础设施REITs常态化储备机制，引导地方主动做好项目前期谋划，用好用足推进试点相关的权属、财政、税收、土地、金融等支持政策，充分调动原始权益人积极性，推动形成项目供给梯队。
建立项目监督管理机制
针对水利基础设施REITs运营管理人建立合理的激励和约束机制，提高其精细化管理的积极性和主动性，在保障公共利益的基础上，不断提升底层项目的运营水平和收益水平。建立水利基础设施REITs信息平台，对相关项目进行统一动态管理，提升信息化管理水平，提高试点推进效率。同时，打造专业化宣传窗口，推广典型项目做法和经验，助推水利基础设施REITs快速发展。
深化工程供水价格改革
充分发挥价格机制的关键作用，科学核定定价成本，合理确定盈利水平，建立健全补偿成本、合理盈利，有利于促进水资源节约和水利工程良性运行，建立与投融资体制相适应的水利工程水价形成机制。鼓励相关水利项目综合考虑工程类型、供水成本、水资源稀缺程度、市场供求状况等因素，由供需双方协商定价。
推动水利工程管理改革
按照权属清晰、责任明确、管护规范的原则，推动水利工程运行管理标准化、专业化、市场化，明晰工程产权，健全工程信息档案，积极推广区域集中管护、“以大带小”等专业化管护模式，采用股权合作、PPP、特许经营等多种形式规范引导社会资本参与，健全水利工程管理体制和良性运行机制。
